Börsen im März: (Vor-) Frühlingsgefühle

Das Kapitalmarktumfeld im März: boomende Industrie trotz Shutdowns

In den USA wurde das von Präsident Biden vorgesehene neue Konjunkturpaket mit einem Volumen in Höhe von 1,9 Billionen USD verabschiedet. Damit ergibt sich für die ohnehin und trotz erhöhter Corona-Neufallzahlen im Winterhalbjahr dynamische US-Konjunktur noch einmal ein erheblicher Stimulus, u.a. bestehend aus direkten Transfers an Konsumenten, Unterstützung von Impfkampagnen, Stützung von Unternehmen, Kommunen etc. Entsprechend wurden die Wachstumsprognosen für die USA im laufenden Jahr auf bis zu 6,5% deutlich angehoben. Die globale Erholung hat damit neben China ein zweites Zugpferd gewonnen, wodurch sich erneut positive Impulse für die exportorientierte Industrie in Deutschland ergeben dürften. Entsprechend stieg der ifo-Geschäftsklimaindex für das Verarbeitende Gewerbe im März weiter an und signalisiert mittlerweile einen Boom wie zuletzt Anfang 2018. Die Folge sind noch längere Lieferzeiten für einzelne Vorleistungsgüter, bspw. Chips für die Automobilindustrie, sowie erheblich steigende Produktionspreise – auch aufgrund weltweit knapper Transportkapazitäten.

Weiterhin leiden in vielen europäischen Staaten jedoch einige Dienstleistungssektoren unter den zuletzt sogar teilweise verlängerten und verschärften Lockdown-Maßnahmen mit überwiegend fehlender konkreter Aussicht auf Lockerungen. Insbesondere bei personennahen Dienstleistungen und Anbietern sozialen Konsums, wie bspw. Gaststätten, Beherbergungsbetrieben, Veranstaltern oder im Reisesektor sehen gemäß einer Umfrage des ifo-Instituts mittlerweile über 75% der befragten Unternehmer ihren Betrieb als akut existenzgefährdet an. Jede Woche weiterer Lockdown verschlechtert deren wirtschaftliche Perspektiven und belastet in der Folge auch den privaten Konsum. Viele Menschen befürchten künftig Einkommens- oder gar Jobverluste und sparen weiterhin mehr, anstatt zu konsumieren.
Trotz erneut angestiegener Inflation in Deutschland (1,7 Prozent) und in der Eurozone (1,3 Prozent) sowie ölpreisbedingt absehbarer weiterer Preisanstiege in den kommenden Monaten, bestätigte die Europäische Zentralbank EZB genau wie die US-Notenbank Fed ihren ultra-expansiven geldpolitischen Kurs. EZB-Präsidentin Lagarde kündigte zudem an, im 2. Quartal die Wertpapierkaufvolumina im Rahmen des PEPP-Programms deutlich zu erhöhen, vermutlich als Antwort auf die seit Jahresanfang relativ deutlich gestiegenen Zinsen.
Ein erstes Treffen zwischen dem chinesischen und dem US-Außenminister seit der Amtsübernahme Joe Bidens brachte keine nennenswerten Fortschritte bei diversen Konfliktthemen, u.a. bzgl. des weiter schwelenden Handelskonfliktes.

Zinsen: in Europa leicht, in den USA stärker steigend

Die Rendite einer zehnjährigen Bundesanleihe stieg im März erneut leicht auf -0,29 Prozent p.a. Bei 30 Jahren Restlaufzeit ist mit deutschen Bundesanleihen mittlerweile wieder eine positive Rendite in Höhe von 0,25 Prozent p.a. zu erzielen. Ein weiterer Zinsanstieg dürfte auch aufgrund der verbalen Intervention der EZB-Präsidentin mit der Ankündigung künftig erweiterter Wertpapierkäufe ausgeblieben sein. In den USA hingegen zog die Rendite von Staatsanleihen mit 10 Jahren Restlaufzeit angesichts der dynamischen Konjunkturentwicklung sowie zunehmender Preissteigerungstendenzen erneut stärker auf 1,74 Prozent p.a. an.

Aktien: auf Rekordkurs

Der deutsche Leitindex DAX erreichte Ende März einen neuen Rekordstand bei über 15.000 Punkten und konnte damit seit Jahresanfang um knapp 10 Prozent zulegen. Anders als noch im Vorjahr profitierten die im deutschen Leitindex besonders stark vertretenen konjunktursensitiven Aktien, etwa von Anlagen-, Fahrzeug- und Maschinenbauern sowie die Branchen Chemie und Logistik von der weltweit stark steigenden Exportnachfrage. Zu den Nachzüglern hingegen avancierten viele Gewinner des letzten Jahres, vor allem aus dem Technologiesektor. Einerseits werden einige der von der Coronakrise sogar profitierende Unternehmen in den kommenden Monaten einer Gewinnnormalisierung unterliegen, bspw. Versandhändler. Andererseits wirkten sich die vor allem in den USA zeitweise deutlich steigenden Zinsen für Staatsanleihen mit längeren Laufzeiten negativ auf die Bewertungen stark wachsender Technologieunternehmen aus. Entsprechend stieg der US-Technologieindex NASDAQ 100 im ersten Quartal nur um 2 Prozent, während der breit gefasste US-Aktienindex S&P 500 ein Kursplus in Höhe von knapp 6 Prozent erreichte.

Währungen: Euro schwächer

Der Euro gab im Vergleich zum US-Dollar erneut deutlich nach und notierte Ende März bei 1,17 EUR/USD. Sowohl die kräftigere Konjunkturdynamik als auch die stärker steigenden Zinsen im US-Dollarraum nutzten offensichtlich einige Anleger für Umschichtungen zulasten des Euro.
Rohstoffe: Gold und Rohöl schwächer
Der Preis für ein Barrel Rohöl der Sorte Brent gab leicht auf 63 US-Dollar nach. Ebenfalls leicht fiel der Goldkurs und notierte zum Monatsende nur noch knapp über der Marke von 1.700 US-Dollar. Ein festerer Dollar, steigende Zinsen sowie haussierende Aktien- und Bitcoinkurse ließen zunehmende Sorgen um weltweit explodierende Staatsschulden und anhaltend tief negative Realzinsen im bisherigen Jahresverlauf in den Hintergrund treten.

Implikationen für Anleger

Angesichts immer weiter steigender Aktienkurse und neuer Höchststände – mittlerweile sogar beim sehr zyklisch ausgerichteten DAX – nehmen die Risiken für zwischenzeitliche Rückschläge weiter zu. Nicht zuletzt der Zusammenbruch des 50 Mrd. US-Dollar schweren Hedgefonds Archegos Ende März verdeutlichte, dass es derzeit teilweise zu spekulativen Exzessen kommt. Trotzdem sind Befürchtungen einer dadurch auslösbaren systemischen Finanzkrise analog der Ereignisse von 2008 wohl nicht gerechtfertigt. Einerseits befindet sich die Weltwirtschaft zweifellos am Anfang eines Nach-Rezessions-Booms mit überdurchschnittlich hohen Wachstumsraten in den kommenden Jahren. Zudem stabilisieren sowohl Geld- als auch Fiskalpolitik schon lange und wohl auch noch lange die wirtschaftliche Erholung und dadurch letztlich auch die Kurse an den Kapitalmärkten. Und auch die relative Schwäche der Highflyer des letzten Jahres aus dem Technologiesektor sowie der verpatzte Börsengang des britischen Essenlieferdienstes Deliveroo verdeutlichen, dass die Börsen sich trotz vielfacher Höchstkurse nicht in einem ekstatischen Zustand der überschäumenden Euphorie befinden, in der Anleger jeden Kontakt zur Realität verloren haben. Vielmehr sorgt derzeit jegliche Negativnachricht sofort für ungute Erinnerungen an vergangene Crashs und dürfte entsprechend steigende Vorsicht sowie die ein oder andere Gewinnmitnahme hervorrufen. Trotzdem werden die Unternehmen in den kommenden Monaten hoch gesteckte Gewinnerwartungen erfüllen müssen. Zudem birgt die weiter kritische Corona-Situation zumindest in Europa Rückschlagpotenziale. Es dürfte daher künftig auch wieder volatiler werden, wenngleich die Grundkonstellation anhaltend negativer Realzinsen die Kurse aller Realwertanlagen weiter unterstützen wird.

Börsen im Februar: nicht rutschfest…

Trotz in vielen Staaten zuletzt fallender Corona-Neufallzahlen, wurden bestehende Shutdown-Maßnahmen teilweise erneut verlängert. Hintergrund ist die Befürchtung, dass eine Verbreitung deutlich ansteckenderer Mutationen den aktuellen Erfolg schnell wieder zunichtemachen könnte.

Dadurch wird die Anzahl der Insolvenzen in den besonders betroffenen Dienstleistungsbereichen, beispielsweise des sozialen Konsums, in den kommenden Monaten weiter steigen. Laut einer Studie des ifo-Instituts verliert die deutsche Volkswirtschaft derzeit 1,5 Milliarden Euro an Wertschöpfung pro Woche. Damit sind die realwirtschaftlichen Auswirkungen des langen Winter-Shutdowns allerdings noch immer deutlich geringer als im Frühjahr. Entscheidender Unterschied ist das weitgehende Offenhalten der Industrie, die weiterhin von einer hohen Exportnachfrage, insbesondere aus China, profitiert.

Der unerwartet deutliche Sprung der Inflation in Deutschland im Januar ist teilweise auf technische Veränderungen zurückzuführen, etwa die Wiedererhöhung der Mehrwertsteuer und die Einführung der CO2-Abgabe in Deutschland. Zudem kann die Preisentwicklung für viele Komponenten des für die Inflationsmessung maßgeblichen Warenkorbs derzeit nur geschätzt werden, beispielsweise für Kleidung im stationären Verkauf.

Es ist allerdings schon heute absehbar, dass spätestens ab März erneut deutlich steigende Inflationsraten zu verzeichnen sein werden. Grund dafür sind die energieabhängigen Anteile der Komponenten „Wohnen“ und „Verkehr“, die zusammen gut 10 Prozent des Warenkorbs ausmachen und stark von den Entwicklungen der Rohölpreise und anderer fossiler Energierohstoffe abhängen.

Dieser Ölpreis-Basiseffekt entsteht, da bei der Ermittlung der Inflation die aktuellen Ölpreise mit den Durchschnittswerten des jeweiligen Vorjahresmonats verglichen werden. Durch die Corona-Krise bedingt sind die relevanten Vergleichswerte aus den Monaten März, April und Mai 2020 besonders niedrig (für die Nordseesorte Brent 31, 25 bzw. 30 EUR/Barrel) und liegen deutlich unter den derzeitigen Notierungen (50 EUR/Barrel).

In den USA ist der Zusammenhang bezogen auf den dort maßgeblichen Rohölpreis der Sorte WTI ähnlich, aber das Ausmaß der ölpreisbedingten Preissteigerungen sogar noch deutlicher. So lag der Durchschnittspreis der Sorte WTI im April 2020 bei nur 17 US-Dollar/Barrel verglichen mit aktuellen Notierungen von 57 US-Dollar pro Barrel.

Zusätzlich preistreibend wirken die aufgrund der weltweit hohen Dynamik der Industrieproduktion zunehmend knapper werdenden Kapazitäten bei Logistik-Dienstleistungen und vielen Vorleistungsgütern. Beispielsweise musste die Produktion bei VW und Mercedes in Deutschland sowie bei General Motors in den USA zuletzt reduziert werden, weil wichtige Chips derzeit nicht rechtzeitig geliefert werden können. In den Umfragen des Institute for Supply Management (ISM) zur Unternehmensstimmung in den USA wird dieser starke Preisanstieg auf Vorleistungsebene besonders deutlich. Zudem geben die Unternehmen schon heute an, die erhöhten Inputkosten zum großen Teil auf die Preise der Endprodukte umzulegen.

Dieser Effekt wird unter der Annahme, dass die Verbreitung des Corona-Virus in den kommenden Monaten global weiter eingedämmt werden kann und dann aufgestaute Konsumnachfrage wirksam wird, noch verstärkt für anziehende Verbraucherpreise sorgen.

Entsprechend sind auch die durch die Break-even-Inflationsraten von inflationsgeschützten Anleihen an den Börsen eingepreisten Inflationserwartungen in den USA zuletzt auf 2,2 Prozent und damit auf den höchsten Stand seit Anfang 2014 gestiegen.

Die Frage ist, ob diese Entwicklungen ein vorübergehendes Inflations-Strohfeuer darstellen, oder ob der jahrzehntelang anhaltende Trend sinkender Inflationsraten dadurch beendet wird. Aufgrund der derzeit nicht nur monetär, sondern gleichzeitig auch fiskalisch extrem expansiven Politik ist die Wahrscheinlichkeit eines strukturell inflationäreren Umfelds in den kommenden Jahren zumindest deutlich gestiegen. Allerdings wirken gewichtige Faktoren grundsätzlich deflationär, unter anderem Globalisierung, Digitalisierung und eine zunehmend dematerialisierte globale Wertschöpfung.

Die kurzfristig steigenden Inflationserwartungen haben bereits zu leicht anziehenden Renditen bei Staatsanleihen sowohl im US-Dollar- als auch im Euroraum gesorgt. Es ist allerdings davon auszugehen, dass zu stark steigende Zinsen für Staatsanleihen von den Notenbanken verhindert werden, um die Refinanzierbarkeit der vielfach explodierten Staatsschulden nicht zu gefährden.

Kaum negative Auswirkung an den Börsen hatte hingegen die zwischenzeitliche Regierungskrise in Italien. Dem voraussichtlich neuen Ministerpräsidenten Mario Draghi wird ein großer Vertrauensvorschuss gewährt, erkennbar an der zuletzt sogar auf Rekord-Tiefststände von 0,42 Prozent p.a. gefallenen Rendite zehnjähriger italienischer Staatsanleihen.

Nachdem die im November in Kraft getretenen Regelungen zur Eindämmung der Corona-Pandemie in Deutschland nicht den erhofften Erfolg brachten, wurden Mitte Dezember verschärfte Shutdown-Maßnahmen implementiert.